美東時(shí)間12月14日，美聯(lián)儲(chǔ)在12月議息會(huì)議后宣布加息50bp，將聯(lián)邦基金利率區(qū)間提升至4.25-4.5%，縮表上限按計(jì)劃維持每月950億美元。鮑威爾在記者發(fā)布會(huì)上重申自己11月議息會(huì)議上的態(tài)度，強(qiáng)調(diào)加息幅度放緩不是重點(diǎn)，利率終點(diǎn)才是重點(diǎn)，再次打破了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)“鴿”幻想。鮑威爾講話后美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)收跌0.61%，抹平了11月通脹數(shù)據(jù)出爐后美股的累計(jì)漲幅。

表1：美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議聲明文本對(duì)比

(資料圖片僅供參考)

資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)、招商銀行研究院

圖1：議息會(huì)議前，市場(chǎng)預(yù)期加息50bp

資料來源：Macrobond、招商銀行研究院

一、經(jīng)濟(jì)：“抗通脹”代價(jià)上升

12月經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)概要(SEP)大幅下調(diào)了對(duì)美國(guó)2023年實(shí)際GDP增速的預(yù)期，并上調(diào)了2023年的失業(yè)率預(yù)期。其中2023年全年實(shí)際GDP增速預(yù)測(cè)由9月的1.2%下調(diào)至12月的0.5%，失業(yè)率預(yù)測(cè)由9月的4.4%上調(diào)至12月的4.6%。顯然，美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為更高、更久的高利率將讓美國(guó)經(jīng)濟(jì)在明年付出更大代價(jià)。但鮑威爾表示，隨著自然失業(yè)率的上升，4.7%的失業(yè)率仍然可以代表一個(gè)強(qiáng)勁的就業(yè)市場(chǎng)(still a strong labor market);0.5%的實(shí)際GDP增速雖然低于趨勢(shì)(growth below trend)，但也不是衰退(not qualified for recession)。

圖2：美聯(lián)儲(chǔ)資債表規(guī)模持續(xù)縮減

資料來源：Macrobond、招商銀行研究院

美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)“雙目標(biāo)”的表述均偏“鷹”，基本延續(xù)了11月議息會(huì)議的表述，認(rèn)為美國(guó)就業(yè)持續(xù)強(qiáng)勁(robust in recent years)、失業(yè)率維持低位(remained low)但通脹仍然居高不下(remains elevated)。就業(yè)方面，一是3.7%的失業(yè)率仍然位于歷史低位，二是單月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)持續(xù)超出市場(chǎng)預(yù)期，且1個(gè)求職者仍對(duì)應(yīng)著1.7個(gè)就業(yè)崗位;但勞動(dòng)參與率仍大幅低于疫前且已連續(xù)四個(gè)月下行。通脹方面，盡管美國(guó)11月CPI通脹已連續(xù)第二個(gè)月大幅低于市場(chǎng)預(yù)期，但主要受商品項(xiàng)驅(qū)動(dòng)，核心服務(wù)通脹及薪資增長(zhǎng)仍然居于高位。

圖3：美國(guó)長(zhǎng)期通脹預(yù)期“錨定”

資料來源：Macrobond、招商銀行研究院

圖4：非農(nóng)就業(yè)已超過疫前水平

資料來源：Macrobond、招商銀行研究院

二、政策：加息節(jié)奏放緩，態(tài)度仍然偏“鷹”

本次會(huì)議加息50bp符合市場(chǎng)預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)重申了貨幣政策的目標(biāo)是讓通脹回落至2%的水平，并繼續(xù)就加息路徑的速度(how fast)、高度(how high)和時(shí)長(zhǎng)(how long)三個(gè)問題進(jìn)行表態(tài)。鮑威爾表示重點(diǎn)是加息的終點(diǎn)而非速度，當(dāng)前的政策利率水平仍然偏低(not in restrictive enough territory yet)，意在打壓市場(chǎng)的鴿派預(yù)期。12月點(diǎn)陣圖顯示，2023年政策利率預(yù)期中位數(shù)已上調(diào)至5.125%;但至2025年會(huì)有累計(jì)200bp降息。考慮到美國(guó)商品通脹將持續(xù)回落，明年上半年服務(wù)通脹或在房租下行及勞動(dòng)力市場(chǎng)轉(zhuǎn)冷共同作用下加速回落，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒂诿髂暌患径茸飞贤浨€，此輪美聯(lián)儲(chǔ)加息周期時(shí)間或相應(yīng)見頂。

圖5：美聯(lián)儲(chǔ)政策利率區(qū)間達(dá)到4.25-4.5%

資料來源：Macrobond、招商銀行研究院

縮表方面，實(shí)際進(jìn)展有所加快。縮表上限于9月開始達(dá)到每月950億美元(600億美元國(guó)債和350億美元MBS)。11月起縮表開始提速，截至目前縮表總量已達(dá)3,500億美元，其中國(guó)債減少約2,500億美元，MBS減少700億美元，11月以來的縮表進(jìn)度已達(dá)上限水平。未來美聯(lián)儲(chǔ)或延續(xù)以上限速度縮表，美元流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)或隨之相應(yīng)提升。

三、市場(chǎng)：美元流動(dòng)性寬松，美債收益率先上后下

美元流動(dòng)性寬松。當(dāng)前境內(nèi)外美元短期資金供給充裕，流動(dòng)性非常寬松。價(jià)格方面，12月15日境內(nèi)美元同業(yè)拆放參考利率(ciror)1M 4.54%，3M 5.34%，6M 5.49%，1Y 5.68%，境外3個(gè)月以上成交價(jià)格繼續(xù)下行。

圖6：境內(nèi)美元市場(chǎng)期限利率高位震蕩

資料來源：Macrobond、招商銀行研究院

美債方面，加息后債券收益率先上后下，收益率較前日無明顯波動(dòng)。本次加息幅度符合市場(chǎng)預(yù)期，盡管聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議透露出堅(jiān)定降通脹的決心，但市場(chǎng)對(duì)于未來基本面下行預(yù)期更為強(qiáng)烈。事實(shí)上，自11月CPI數(shù)據(jù)出爐以來，美債收益率持續(xù)下行，倒掛幅度達(dá)到近四十年之最，2年期美債收益率從高點(diǎn)下行近50Bps至4.23%，10年期美債收益率下行73Bps至3.49%。

圖7：美國(guó)債收益率持續(xù)倒掛

資料來源：Macrobond、招商銀行研究院

圖8：美國(guó)通脹走勢(shì)預(yù)測(cè)

資料來源：Macrobond、招商銀行研究院

四、前瞻：加息高點(diǎn)和時(shí)長(zhǎng)或均低于預(yù)期

前瞻地看，盡管12月議息會(huì)議上美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)仍然偏鷹，但綜合考慮美國(guó)通脹超預(yù)期回落及勞動(dòng)力市場(chǎng)邊際轉(zhuǎn)冷，美聯(lián)儲(chǔ)已走近此輪加息周期的終點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)明年上半年或繼續(xù)加息兩次，合計(jì)加息50bp，政策利率下限高點(diǎn)在4.75%左右。預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)將于明年上半年陷入“淺衰退”，之后美聯(lián)儲(chǔ)政策或相應(yīng)轉(zhuǎn)向?qū)捤伞?/p>

本文編選自“招商銀行研究”公眾號(hào);作者：招商銀行研究院 資產(chǎn)負(fù)債管理部 紐約分行；智通財(cái)經(jīng)編輯：陳雯芳

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