富國(guó)基金經(jīng)理孫彬在一場(chǎng)直播中對(duì)2023年的權(quán)益投資進(jìn)行分析和展望。從大盤(pán)的角度，孫彬?qū)γ髂暾w市場(chǎng)并不悲觀。展望明年，比較看好偏價(jià)值紅利和周期的一些方向，重點(diǎn)關(guān)注公共事業(yè)（尤其是火電）、農(nóng)化、地產(chǎn)。他認(rèn)為，明年的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要有：大家對(duì)消費(fèi)的預(yù)期太高；出口數(shù)據(jù)低預(yù)期；對(duì)新能源過(guò)度樂(lè)觀的預(yù)期等。孫彬看好港股在明年的表現(xiàn)。他指出，港股的基本面所處的估值位置比較A股還要低，港股基本面已經(jīng)見(jiàn)底，未來(lái)影響港股表現(xiàn)的主要三個(gè)因素是風(fēng)險(xiǎn)偏好、流動(dòng)性與中美關(guān)系。

交流的主要內(nèi)容如下：

(資料圖)

一、目前周期行業(yè)的投資價(jià)值

我覺(jué)得其實(shí)是有幾個(gè)主要的因素。

第一個(gè)是從估值的周期來(lái)看，估值已經(jīng)處于一個(gè)歷史上極低的一個(gè)位置，我們從股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)來(lái)看的話，那么現(xiàn)在這個(gè)位置已經(jīng)是基本上是歷史上的一個(gè)極值點(diǎn)。周期行業(yè)除了可能極個(gè)別的，比如說(shuō)像動(dòng)力煤或者是碳酸鋰的價(jià)格或者是景氣周期，是處于相對(duì)比較高點(diǎn)的位置，但其實(shí)其他的大部分的行業(yè)，無(wú)論是庫(kù)存周期或者是景氣周期，或者是價(jià)格周期，其實(shí)都是處于一個(gè)相對(duì)比較低的一個(gè)位置。所以在這樣的一個(gè)時(shí)間點(diǎn)的話，我覺(jué)得無(wú)論是從估值出發(fā)或者是從行業(yè)的出發(fā)，有很多的周期品，其實(shí)都是值得去做布局的。

第二個(gè)是我們可以看到，整個(gè)周期品的估值體系其實(shí)也在發(fā)生比較大的變化。過(guò)去的時(shí)候大家提到周期品，就是周期高點(diǎn)給十倍，那這樣的話其實(shí)就是把周期品的預(yù)期收益，其實(shí)都是鎖在一個(gè)相對(duì)比較緊的一個(gè)區(qū)間內(nèi)，而且往往其實(shí)還沒(méi)有到十倍，就已經(jīng)開(kāi)始回調(diào)。但是這2年我們可以看到有非常多的周期品，其實(shí)已經(jīng)走出這樣的估值區(qū)間。最主要的原因是有很多的周期品的周期波動(dòng)在變低。因?yàn)橛泻芏嘀芷谄繁趬緯?huì)比較深厚，同時(shí)供需格局也是在一個(gè)優(yōu)化的過(guò)程中，那么很多這樣的一些品種，它的整個(gè)盈利的波動(dòng)性在下行，同時(shí)增長(zhǎng)的確定性也在提升。所以一些龍頭的周期品企業(yè)已經(jīng)率先走出了周期高點(diǎn)給十倍這樣的一個(gè)估值體系，也在這兩年走出了比較好的表現(xiàn)。其實(shí)，后面我覺(jué)得還是會(huì)有更多的周期品，能夠逐漸走出原有的估值體系，然后在新的一個(gè)估值體系里，會(huì)有比較好的表現(xiàn)。

第三個(gè)，我覺(jué)得其實(shí)周期品還有一個(gè)優(yōu)勢(shì)，在哪里呢？就是周期品的分類(lèi)非常多，比如說(shuō)上游的資源，中游的制造。不同的品類(lèi)之間相關(guān)性是比較低的。同時(shí)呢，一些周期品其實(shí)是對(duì)宏觀是有一定的免疫的，即使是在2018年或者是2022年這樣的一個(gè)市場(chǎng)非常艱難的情況下也能夠走出很好的一個(gè)表現(xiàn)。

比如部分精細(xì)化工，包括今年走得比較好的煤炭和碳酸鋰。在一些宏觀相對(duì)比較趨緊，或者說(shuō)宏觀相對(duì)比較差的時(shí)候，有部分的周期品，能夠因?yàn)樽陨淼男枨蠖说膭傂砸约肮┬韪窬值某掷m(xù)變化，可以走出獨(dú)立于大盤(pán)，獨(dú)立于宏觀的走勢(shì)。

所以在未來(lái)的宏觀還具有不確定性，或者是有提升的可能的情況下，周期品的布局，也是一個(gè)比較合適于現(xiàn)在的宏觀環(huán)境的選擇。

二、目前的市場(chǎng)觀點(diǎn)

首先從大盤(pán)的角度，我對(duì)明年整個(gè)的市場(chǎng)是并不悲觀的。然后從經(jīng)濟(jì)的角度，我們覺(jué)得明年的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是一個(gè)前低后高的節(jié)奏，全年我們的GDP的預(yù)期是在4.5到5。為什么是前低后高的節(jié)奏？其實(shí)這個(gè)中間很重要的一點(diǎn)是我們疫情防控政策的放開(kāi)的節(jié)奏是比較快的，就是使得我們?cè)谖磥?lái)1到2個(gè)季度的勞動(dòng)參與率會(huì)大幅的降低，還是會(huì)對(duì)1到2個(gè)季度我們的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、消費(fèi)數(shù)據(jù)會(huì)有一定的影響。而且由于對(duì)供應(yīng)鏈穩(wěn)定度的影響，也會(huì)對(duì)出口數(shù)據(jù)帶來(lái)影響。在過(guò)去3年，其實(shí)我們是受益于整個(gè)國(guó)內(nèi)的供應(yīng)鏈的完畢性和內(nèi)循環(huán)。但海外的供應(yīng)鏈?zhǔn)窍鄬?duì)不穩(wěn)定的，所以這是我們?cè)谶^(guò)去3年的優(yōu)勢(shì)。但是今年我們真正放開(kāi)之后，我們會(huì)經(jīng)歷海外所有的放開(kāi)國(guó)家放開(kāi)初期所經(jīng)歷的供應(yīng)鏈的不穩(wěn)定，所以對(duì)于明年的出口數(shù)據(jù)，我們不能特別樂(lè)觀。

其實(shí)明年上半年的數(shù)據(jù)不會(huì)特別好，下半年的話，我們要重回穩(wěn)增長(zhǎng)。對(duì)于強(qiáng)周期的板塊和穩(wěn)增長(zhǎng)的板塊，需要給予更多重視和關(guān)注。中國(guó)的市場(chǎng)往往資本市場(chǎng)，尤其是股票市場(chǎng)，總是領(lǐng)先于經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，博弈的提前量打得越來(lái)越足。市場(chǎng)的表現(xiàn)會(huì)領(lǐng)先于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)

三、看好哪些行業(yè)

第一個(gè)，我想說(shuō)的就是公用事業(yè)。公用事業(yè)里最重要的，我覺(jué)得是火電。因?yàn)榛痣姷挠艽蟪潭仁歉鴦?dòng)力煤價(jià)格走的，當(dāng)動(dòng)力煤價(jià)格處于下行的通道的時(shí)候，火電的盈利彈性是非常巨大的，尤其是一些民營(yíng)的火電企業(yè)，他們的效率也會(huì)更優(yōu)。目前的話，因?yàn)閯?dòng)力煤的供需格局以及冬季用煤旺季將逐漸的走完，煤價(jià)還是處于下行周期，那么在這樣的情況下，我們需要重點(diǎn)關(guān)注火電的彈性。

與此同時(shí)，大家這2年把所有的目光都是放在新能源上。新能源增速的確是很快，但是這2年的發(fā)展，我們也逐漸會(huì)面臨一些問(wèn)題。當(dāng)新能源的占比越來(lái)越高之后，其實(shí)是需要傳統(tǒng)的能源去調(diào)控缺補(bǔ)的。現(xiàn)在很多的新能源接入電網(wǎng)網(wǎng)都是要求有一定比例的儲(chǔ)能，才可以接入電網(wǎng)。隨著后面新能源占比越來(lái)越高，對(duì)新能源并網(wǎng)的要求也會(huì)越來(lái)越大。那很多人會(huì)把目光放到儲(chǔ)能上，覺(jué)得后面這是一個(gè)儲(chǔ)能的大發(fā)展，但其實(shí)從安全性和經(jīng)濟(jì)性來(lái)講，通過(guò)儲(chǔ)能去給新能源做調(diào)配，都不是特別合適的事情，因?yàn)殡姵氐陌踩袁F(xiàn)在還是沒(méi)有得到比較好的解決啊。最好的儲(chǔ)能就是傳統(tǒng)能源。

第二個(gè)，我想說(shuō)的是農(nóng)化。其實(shí)我覺(jué)得這是兩個(gè)周期的疊加，第一個(gè)是它的成本周期，因?yàn)樗某杀旧暇褪莿?dòng)力煤或者是原油，那么原油的價(jià)格基本上平穩(wěn)了，也從高點(diǎn)回落了，動(dòng)力煤的價(jià)格也是處于下行周期。從成本端對(duì)農(nóng)化是有一個(gè)比較正面的支撐啊。第2個(gè)就是看需求端，農(nóng)化更多是跟著農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格走的。當(dāng)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格比較堅(jiān)挺的時(shí)候，農(nóng)化的價(jià)格向下游傳導(dǎo)的路徑也是更加順暢的。我們可以看到俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)和一些地緣政治的影響，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格也在相對(duì)比較高的位置。成本周期和供需周期，都是處于比較有利的位置，所以農(nóng)化我覺(jué)得可以重點(diǎn)去看。

第三個(gè)，我覺(jué)得是地產(chǎn)。地產(chǎn)的行情我覺(jué)得才剛開(kāi)始，首先就基于之前的一個(gè)分析，明年下半年還是要重回穩(wěn)增長(zhǎng)，地產(chǎn)的很多的放松的政策其實(shí)還都是在路上。但我們要兩方面的去看地產(chǎn)，首先第一點(diǎn)是地產(chǎn)大的貝塔還是往下的。明年無(wú)論是新開(kāi)工竣工，房地產(chǎn)成交，房地產(chǎn)銷(xiāo)售，房地產(chǎn)投資兩位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)，所以大的貝塔是往下的。但是這個(gè)中間結(jié)構(gòu)性和區(qū)域性會(huì)發(fā)生巨大的分化，一二線的核心城市，在今年拿的地，凈利潤(rùn)率都非常高。在北京，上海，深圳，廣州，成都，廈門(mén)，南京，杭州這樣的一些核心城市拿的地，對(duì)應(yīng)的凈利率都是在10個(gè)點(diǎn)以上，然后甚至有一些項(xiàng)目能算到12個(gè)點(diǎn)到15個(gè)點(diǎn)的凈利率，所以在這樣的利潤(rùn)率條件下，明年和后年地產(chǎn)企業(yè)的利潤(rùn)是非常高的，而且這個(gè)利潤(rùn)率對(duì)應(yīng)算出的利潤(rùn)增速也是非常夸張的，所以其實(shí)地產(chǎn)里面是一個(gè)貝塔向下，但是也特別強(qiáng)的向上的阿爾法的這樣的一個(gè)環(huán)節(jié)，我覺(jué)得可以去重點(diǎn)去看的這樣的一些板塊。

重回穩(wěn)增長(zhǎng)之后包括像建筑建材，工程機(jī)械，一些上游的資源品等強(qiáng)周期的板塊，在明年二三季度前后的話，我覺(jué)得都還是會(huì)有比較好的配置機(jī)會(huì)。

四、明年的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

明年我們還是會(huì)覺(jué)得整體還是偏向于偏價(jià)值，偏紅利和偏周期的方向。我覺(jué)得明年的一些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在哪里？

我覺(jué)得第一個(gè)就是消費(fèi)。大家對(duì)消費(fèi)的預(yù)期實(shí)在太高。并不是疫情一放開(kāi)消費(fèi)就能夠恢復(fù)，并不是一放開(kāi)，我們所有的商業(yè)活動(dòng)，酒店旅游航空都能夠恢復(fù)。我們至少有1個(gè)季度到2個(gè)季度，我們因?yàn)榉砰_(kāi)的初期可能就是大家陽(yáng)了又陽(yáng)，這種情況肯定是會(huì)出現(xiàn)的。所以我覺(jué)得社會(huì)的生產(chǎn)，生活和社交的這些活動(dòng)的恢復(fù)，肯定是有一定的滯后。所以很多預(yù)期說(shuō)一旦放開(kāi)之后，消費(fèi)快速恢復(fù)這樣的論點(diǎn)，我覺(jué)得這個(gè)可能是會(huì)要低預(yù)期的。

第2個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)是出口數(shù)據(jù)的低預(yù)期。之前也解釋過(guò)，對(duì)于我們大部分的出口的制造業(yè)來(lái)講，更大的原因是因?yàn)榉砰_(kāi)的初期，我們自身的供應(yīng)鏈肯定會(huì)受到?jīng)_擊和影響。

第3個(gè)是新能源。我覺(jué)得海外尤其歐洲，還是處于衰退的周期，所以我們對(duì)新能源是過(guò)度樂(lè)觀的預(yù)期。

明年可能在全球范圍內(nèi)還有一個(gè)比較大的影響因素，就是日本的安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的退出。日本央行在前天基本上是宣布了擴(kuò)大的十年期國(guó)債的一個(gè)利率控制水平。其實(shí)這個(gè)事情啊，隨著整個(gè)那個(gè)安倍首相的去世和明年黑田兩任也要下來(lái)之后，那可能就是預(yù)示著安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)要逐漸的走向終點(diǎn)，這個(gè)可能對(duì)全球的套期交易的投資者會(huì)有一次比較大的沖擊，當(dāng)然主要影響的是債券市場(chǎng)，可能會(huì)對(duì)權(quán)益市場(chǎng)在一季度也會(huì)有一些影響，但是我覺(jué)得這個(gè)就是最后的一次，可能我覺(jué)得比較好的一個(gè)建倉(cāng)時(shí)間點(diǎn)啊，當(dāng)然可能對(duì)債券的影響會(huì)更大一些。綜上考慮這些問(wèn)題，我覺(jué)得這個(gè)時(shí)間點(diǎn)其實(shí)對(duì)于一個(gè)長(zhǎng)期的投資者和對(duì)權(quán)益的投資者來(lái)講，還是一個(gè)比較好的機(jī)會(huì)。

Q：如何避免產(chǎn)品凈值坐過(guò)山車(chē)？

A：我覺(jué)得其實(shí)這個(gè)問(wèn)題也是我現(xiàn)在面對(duì)很多投資者都問(wèn)的一個(gè)問(wèn)題。我很理解大家為什么會(huì)有這樣的感受，就是因?yàn)?019年的時(shí)候發(fā)了非常多的3年期產(chǎn)品，但最后其實(shí)并沒(méi)有一個(gè)特別好,投資體驗(yàn)，因?yàn)?019年和2020年是大牛市，然后2021年有部分押賽道的產(chǎn)品跌得很慘，2022年也是一個(gè)大幅的下跌，所以可能3年之后，大部分的這些產(chǎn)品有收益，但是這個(gè)中間的收益會(huì)產(chǎn)生比較大的差異。我覺(jué)得對(duì)我來(lái)講，我自己的做法是，首先我不喜歡追賽道，第2個(gè)就是我認(rèn)為任何的單一個(gè)股，它的上漲都是有區(qū)間的，任何單一行業(yè)，上漲過(guò)大的時(shí)候，我會(huì)選擇去在我自己合理的認(rèn)知的范圍內(nèi)去做交易，比如如果有經(jīng)常跟我交流的朋友，應(yīng)該知道我是在2021年的1月份是開(kāi)始看空消費(fèi)，在2021年的10月份看空新能源，雖然錯(cuò)過(guò)了今年4月份的那波反彈，但我2021年賣(mài)出新能源的個(gè)股的價(jià)格比現(xiàn)在價(jià)格肯定是要高的。所以，我會(huì)覺(jué)得任何一個(gè)行業(yè)，它都是有合理的估值區(qū)間。當(dāng)任意單一行業(yè)過(guò)熱的時(shí)候，我一定會(huì)選擇賣(mài)出，所以這樣的話我覺(jué)得也從一定程度上能夠避免產(chǎn)品的凈值有一種過(guò)大的波動(dòng)吧。

Q：是否會(huì)配置港股？

A：港股是會(huì)配的，因?yàn)槲矣X(jué)得港股里也有非常多比較好的資源品，價(jià)格是非常便宜的。港股我其實(shí)是看好的，因?yàn)楦酃傻幕久嫠幍墓乐滴恢帽容^A股還要低，那么影響港股的是什么？我覺(jué)得是第一個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)偏好，第2個(gè)是流動(dòng)性，第3個(gè)是中美關(guān)系，這3個(gè)事情共同影響港股的情況。因?yàn)榛久嬉呀?jīng)見(jiàn)底了，所以后面的漲跌更多的不是因?yàn)榛久孀兒昧耍蛘呋久孀儔牧耍嗟氖且驗(yàn)檫@剛才說(shuō)的這3個(gè)因素去影響。

我覺(jué)得這3個(gè)因素的話，從風(fēng)險(xiǎn)偏好來(lái)講的話，10月份之后風(fēng)險(xiǎn)偏好，基本上也可能也殺到了最低了；流動(dòng)性方面，我們按港交所的日均成交額去看流動(dòng)性的話，已經(jīng)歷史極低的一個(gè)位置；中美關(guān)系已經(jīng)這樣了，我覺(jué)得就是估計(jì)也很難出現(xiàn)更差的一個(gè)情況了吧，所以我覺(jué)得港股是一個(gè)比較不錯(cuò)的階段吧。

Q：對(duì)新能源行業(yè)的看法？

A：其實(shí)我覺(jué)得新能源也是周期。新能源的那些票很多都是化工研究員看。其實(shí)我自己認(rèn)為新能源是周期成長(zhǎng)，就是在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，他表現(xiàn)出的成長(zhǎng)的屬性。新能源是周期屬性非常明顯的，它的供需格局的變化會(huì)非常快，這個(gè)其實(shí)就是一個(gè)周期的典型特征。

光伏我是不看好的，因?yàn)槲矣X(jué)得它的本質(zhì)是周期。

Q:對(duì)科技行業(yè)的看法

A：科技的話，其實(shí)我覺(jué)得就是電子還是我覺(jué)得是值得在關(guān)注的啊。在半導(dǎo)體上的壓力，其實(shí)對(duì)半導(dǎo)體是短空長(zhǎng)多的影響，但是股市怎么走其實(shí)也不一定是完全跟著基本面走。

短期是不看好消費(fèi)電子。我覺(jué)得是2個(gè)觀察因素，第一個(gè)是我們的手機(jī)消費(fèi)量，尤其是安卓機(jī)什么時(shí)候能夠回升，第2個(gè)是我們經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)什么時(shí)候恢復(fù)，其實(shí)手機(jī)的換機(jī)周期對(duì)消費(fèi)電子的影響非常大，因?yàn)樽钪饕沫h(huán)節(jié)就在這里，大家也能夠感覺(jué)到自己的手機(jī)的換機(jī)周期是越來(lái)越慢。那這個(gè)其實(shí)一定是對(duì)消費(fèi)電子有影響的。

信創(chuàng)我是不看的，因?yàn)闆](méi)有利潤(rùn)，純粹是炒估值。而且信創(chuàng)其實(shí)也沒(méi)有什么超預(yù)期，所有的事情都是在穩(wěn)步的進(jìn)行，畢竟設(shè)備都是有更換年限的，所以就是每年換一些。

Q：對(duì)醫(yī)藥行業(yè)的看法

A：我覺(jué)得醫(yī)藥我是相對(duì)會(huì)比較樂(lè)觀一點(diǎn)，但是我看好的是創(chuàng)新藥和傳統(tǒng)的醫(yī)療服務(wù)，盡量少碰跟新冠沾邊的東西，這個(gè)后面的波動(dòng)會(huì)非常大。

Q：對(duì)消費(fèi)行業(yè)的看法

A：我其實(shí)就看好有金融屬性的高端白酒。消費(fèi)的細(xì)分里面我會(huì)比較看好預(yù)制菜和冷凍食品這樣的受疫情相對(duì)比較有正面影響的方向。

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