引子

在我們發《十年美債能否突破4.34%？》一文的時候（ps：7月9日），十年美債剛破4%，之后就是美國6月的cpi不及預期，十年美債一路回落到3.75%附近，這篇文章顯得像一個笑話。

然而，現在十年美債已經來到了4.2%附近了，“灰犀?！苯谘矍?。

不少人又開始慌不擇路，亂找原因：1、惠譽下調美國評級；2、美國財政部加快長債發行節奏。

(相關資料圖)

說實話，第一個就是單純的噱頭，讓普通老百姓好理解；第二個可以作為導火索，但不本質。

決定十年美債利率的核心因素有三個： 1、加息預期；2、歐元；3、美國風險偏好。

《十年美債能否突破4.34%？》一文著重強調了風險偏好，它認為風險偏好是核心cpi的驅動因素，風險偏好和加息預期是牢牢綁定在一起的。

歐元的影響

然而，這一輪十年美債利率的上行并不是因為風險偏好，而是因為歐元貶值。

近期，歐元對美元迅速貶值：

對應的十年美債利率快速飆升：

一文中，我們強調了歐元對美元系統的影響，并畫了這樣一個圖：

“大壩”這個比喻可以幫我們刻畫這一個重要結構：

1、美聯儲不斷地加息產生影響；

2、歐元對美元升值可以截留部分加息影響；

3、美股和美債所觀察到的現象是被歐元大壩弱化過的；

近期歐元顯著貶值，類似于“開閘泄洪”，我們在下游的美股和美債上觀察到了更多的“加息沖擊”。

在《歐元大壩與美聯儲加息沖擊洪峰》一文中，我們給了歐元以很高的評價——第二美聯儲，因為它能影響美元系統中的美元數量。

收益率曲線的形態

如上圖所示，進入加息周期以來，美國的收益率曲線形態一直保持倒掛，倒掛程度一度擴大至108bp。

不少人不明就里，跟復讀機一樣喊“ 倒掛的收益率曲線意味著美國即將衰退”，于是，做空美股，做多美債，然后就沒有然后了。

事實上，倒掛的美國收益率曲線只是意味著： 整個系統在一面加息一面擴表。

如上圖所示，兩年美債受價格型政策影響較大，主要反饋加息預期；十年美債受數量型政策影響較大，主要反饋美元系統的數量變化。

然而，影響美元系統數量的因素很多， 1、美聯儲擴表或縮表；2、歐元；3、實體經濟+美股；

所以，一看到美國收益率曲線倒掛，就去喊美國經濟衰退，是一件極其魯莽的事情。

這一輪倒掛的始作俑者是歐元。

也就是說，美聯儲在不斷地加息，第二美聯儲在不斷地投放貨幣，于是，收益率曲線就大幅度倒掛了，一度倒掛108bp，但跟經濟的關聯度不大。

這也解釋了另外一個十分要害的問題，為什么美聯儲都加息到5.5%了，美股和美國經濟還那么強？因為第二美聯儲在擴表，實際加息效果可能連2%都不到。

所以，我們需要警惕歐元貶值——第二美聯儲縮表，那才是真刀真槍的考驗時刻。

十年美債利率最多能到哪里？

梳理清楚以上邏輯之后，我們就能回答題目中的問題了：十年美債利率最多能到哪里？

一方面，歐元低位時，美債的期限利差大致在-25bp附近；另一方面，兩年美債現在穩定在4.80-4.90%。

也就是說，在其他因素不變的情況下，當歐元的扭曲消失時，十年美債利率在4.5-4.6%的區間，這又是一個看起來像笑話的利率水平。

結束語

在金融研究領域，有一個巨大的坑，那就是我們太容易被一些簡單的、碎片化的經驗所俘獲，譬如，

1、收益率曲線倒掛代表衰退；

2、美債收益率快速上行因為惠譽調降評級；

我們太容易被這種簡單的回答所滿足了，最終會導致一個可怕的結果： 對屋子里的大象視而不見。

現在歐元就是那只大象，它要轉身了。

ps：數據來自wind，圖片來自網絡

本文來源：滄海一土狗，原文標題：《十年美債利率最多能到哪里？》

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